1、婴童及医美增长迅速,合计并表营收占比近30%(1)传统女装业绩继续收缩,婴童及医美并表带来收入增长。
   
2016 年公司业务多元化发展,同时覆盖时尚女装、绿色婴童和医疗美容三大业务板块的泛时尚业务体系,四大板块营收占比分别为71.42%、21.49%和6.25%,毛利率分别为57.56%、47.38%和56.27%。传统女装业务营收为9.77 亿元,仍然为营收的主要来源,但与2015 年相比降低14.49%,毛利率同比下降1.38 个pct。
   
分品牌来看,朗姿、莱茵、卓可收入分别占女装收入的60.36%、21.18%和10.79%,其销售收入分别下降15.41%、4.95%、22.95%,其他四个女装品牌占7.67%,收入略有上升。新增的绿色婴童和医疗美容两大业务板块本期合并贡献主营业务收入3.80 亿元,推动收入整体稳增。其中公司收购的韩国龙头品牌阿卡邦开拓婴童板块业务,Q4 并表贡献收入2.94 亿元,净利润1391.20 万元;收购米兰柏羽及晶肤开拓医美板块,几家子公司8 月起并表,贡献营收8552.55 万元,净利润919.92 万元。
   
(2)销售、管理费用有效控制,利息支出减少及汇兑收益增加降低财务费用。
   
2016 年,销售费用、管理费用分别同比增加16.79%、9.89%,财务费用同比降低67.18%。销售费用率、管理费用率、财务费用率为34.83%、15.30%、0.64%,同比2015 年分别同降0.82 个pct、1.34 个pct 和1.69 个pct。其中财务费用显著降低主要是优于公司归还贷款后利息支出相应减少以及汇兑损益的影响。
   
1、“时尚女装+绿色婴童+化妆品+医疗美容”四大板块互联协同,打造“泛时尚产业生态圈”(1)中高端女装业务:多品牌布局,收入下滑但盈利企稳,有望随终端渠道调整而见底回升公司在主业中高端女装市场进行多品牌布局,拥有4 个自主品牌:朗姿、莱茵、玛丽、liaalancy;4 个国外高端女装代理品牌:卓可、吉高特、FABIANAFILIPPI、DEWL,实现成熟女装、中淑女装、少淑女装等多年龄段覆盖,其中朗姿、莱茵和卓可为创收主体,2016 年销售额分别占公司总体60.36%、21.18%和10.79%。
   
受服装业终端销售整体疲软及线上电商销售冲击的双重影响,2016 年公司女装业绩持续前两年下滑态势,主要原因是经销业务收入下滑明显,但是利润与去年相当,盈利企稳。公司目前仍然调整服装终端渠道,不断淘汰经营效益较差的店铺,2016 年公司女装部分新开店铺36 家,其中新增“莱茵”店铺22 家,为公司重点布局;关闭店铺41 家,其中60%以上为亏损店铺。截止2016 年末,公司共有445 家店铺,同比略有下降,其中自营店铺294 家,经销店铺151 家,自营营业收入占比2016 年上升至78.36%。通过市场精细化研究、强化“品牌事业部”管理模式以及后续加强与经销商的合作,在关店力度有所减轻的节奏下,公司女装业务有望短期承压后见底回升。
   
(2)绿色婴童业务:收购韩国童装第一国民品牌阿卡邦,加强国内拓展,抢占高端婴童先机。
   
随着二胎政策的进一步落实,以及国内母亲群体年轻化与消费升级,国内婴童市场发展空间巨大,尤其是优质婴童产品的需求不断提升。公司2014 年通过购买及增资成为韩国知名婴童品牌阿卡邦的第一大股东持股比例为26.53%。阿卡邦作为韩国第一大国民童装品牌,在韩国具有知名度极高,目前旗下拥有10 多个系列品牌,2016 年底在韩国共有947 家销售终端,此前受韩国新生儿出生率下降等影响,阿卡邦一度亏损,在朗姿控股后对该公司业务进行了调整和改革,使其2016 年实现扭亏为盈。
   
目前阿卡邦在国内仍处于各渠道铺设阶段,公司致力于将店铺打造成童装生活馆的模式,截止2016 年底,公司已完成设立国内阿卡邦品牌销售渠道包括自营店铺8 家、经销加盟9 家、线上渠道6 家、建设了Putto 和Designskin 活动群等。当前阿卡邦在国内影响有待提高,未来随着阿卡邦在国内线下线上渠道的拓展和业务不断深化,公司童装业务板块有望加速发展。
   
(3)化妆品业务:L&P 业绩高速增长,投资收益增厚显著。
   
2016 年11 月公司增资韩国L&P 公司,购买其2.5%股权,截至目前合计持有L&P12.31%的股权。L&P 是韩国近几年来增长最快的知名化妆品公司之一,业务规模居韩国同行业前列,主营各类护肤品,主打产品为Mediheal(美迪惠尔)面膜,在中国也拥有很大的影响力,是中国线上销售量最大的韩国面膜品牌,在中国线上所有面膜品牌中销量排名第二。2016 年,L&P 实现营收23.08 亿元,净利润5.94 亿元,同比增加108.90%、127.69%,带来约6000 万的投资收益。目前L&P 在中国国内的线下布局尚未开始,未来有望在国内渠道建设方面与朗姿进行战略合作。目前L&P 正积极推进韩国上市,若顺利上市,则公司此项投资收益将大幅增长。此外,公司参股20%的电子商务综合服务商若羽臣与L&P 协同合作开拓线上面膜销售业务,2016 年全年实现营收和净利润3.78 亿元、3557.14 万元,贡献投资收益693.84 万元。
   
(4)医疗美容业务:“一参六控、中韩联动”,受益医美行业规范化大趋势
   
在医疗整形美容引领颜值经济新业态的环境下,公司将医疗美容业务作为长期战略愿景。2016 年4 月,公司战略投资取得韩国梦想集团30%的股权,6 月收购国内“米兰柏羽”和“晶肤医美”旗下合计六家医疗美容企业。10 月出资5 亿建立全资子公司朗姿医疗,专注于医疗整形美容产业领域,专门负责医疗板块的投资、管理以及人才的引进。公司医疗美容业务“一参六控、中韩联动”格局正式形成。
   
公司旗下医美品牌分别专注于不同领域,米兰柏羽定位高端综合性医美品牌,主要负责手术类整形业务;晶肤医美定位“医学年轻化”连锁品牌,主打激光与微整形类医疗美容服务。目前米兰柏羽在成都和深圳有两家大医院,晶肤医美成功打入成都、西安、长沙、重庆四地市场,公司未来会加快两者的网点布局,其中米兰柏羽医院建设成本较高,以抢占医美高端核心市场为主,晶肤医美新增网点采取自建和收购两种方式,围绕米兰柏羽医院建立诊所,追求互促及引流的效果,行程公司国内医美业务“1+n”布局。韩国梦想集团作为韩国知名的整形美容医疗机构,未来将在技术及团队上提供支持,实现中韩两国医美行业多区域、多层次的联动和协同,在2016 年公司旗下医美子公司开展了国内医疗人员赴韩学习,以及韩国医生国内坐诊等合作,反响良好。
   
我国医美行业处于发展初级阶段,行业门槛低,监管不足,尤其是非手术类医美行业,未来行业规范化将是大势所趋。在政策趋严的环境下,部分非手术类美容机构开始寻求与医疗美容诊所以及整形医院进行合作。公司把握时点、分类经营,借助韩国医美行业先进经验,未来有望加速全国推广和连锁化后,迅速占领市场,获取龙头地位。2016 年,米兰柏羽和晶肤医美六家子公司共实现并表的营业收入8552.55 万元,净利润919.92 万元,2017、2018 年业绩承诺为净利润分别不低于3000 万元、3600 万元。
   
2、定增助力医美及童装业务营销网络建设
   
2017 年3 月,公司公布定增预案二次修订稿,拟发行不超过4760.5 万股,发行价格不低于15.68 元/股,募集资金7.46 亿元投入医美及童装业务营销网络建设,其中医美板块计划投资8.53 亿元,拟简称一线城市3 家综合性美容医院以及30 家医疗美容诊所或门诊部,童装板块拟投资2.31 亿元,计划在全国布局150 家旗舰店和绩效店,并加强市场推广宣传。
   
投资建议:公司主攻中高端女装市场,主品牌“朗姿”知名度高,市场占有率名列前茅。公司以女性时尚产业为基础,通过积极外延并购及对外投资,拓展绿色婴童、医疗美容和化妆品等时尚相关产业,童装、医美抢占国内行业先机,定增募资加码国内营销网络建设,未来发展空间巨大,化妆品业务投资效益显著。公司不断推进“线上线下流量互通、多维时尚资源共享、全球多地产业联动”的泛时尚产业生态圈的长期战略,我们预计公司2017-2018 年业绩将持续高速增长,分别实现净利润1.98、2.49 亿元,不考虑定增,对应EPS 分别为0.49、0.62 元/股,PE 分别为35.0、27.7 倍。考虑定增摊薄后股本对应EPS 分别为0.44、0.56 元/股,对应PE 分别为39.1、31.0 倍,考虑到公司未来盈利能力持续向好,给予“增持”评级。
   
风险因素:服装终端销售需求不振影响公司女装主业业绩;各版块协同运作为公司带来管理风险;板块协同效应不及预期;人民币汇率波动风险;医美行业医疗事故及人才流失风险。